LAU Infra IPO: Ceļi, robežas un dividendes

LAU Infra ir uzņēmums, kas rūpējas par ceļu uzturēšanu un kritiskās infrastruktūras izbūvi. IPO laikā uzņēmums plāno piesaistīt 8 miljonus eiro, daļēji pārdodot esošās akcijas un daļēji emitējot jaunas akcijas par cenu 1,57 eiro. Valsts pēc IPO joprojām plāno saglabāt 83–85% īpašumtiesību. IPO procesā piesaistītie līdzekļi sasniegs 3,83 miljonus eiro, kas tiks novirzīti turpmākās attīstības finansēšanai, tehnikas atjaunošanai un darbības paplašināšanai ārvalstīs.

Pēdējos gados uzņēmums ir būtiski pārveidojis savu darbības modeli. Vēsturiski tas bija koncentrējies tikai uz ceļu uzturēšanu, taču tagad piedāvā vertikāli integrētu pakalpojumu modeli, spējot patstāvīgi īstenot pilnu būvniecības ciklu – no projektēšanas un plānošanas līdz būvniecībai un turpmākai uzturēšanai. Tas ļauj uzņēmumam piedalīties projektos ar augstāku pievienoto vērtību. Turklāt uzņēmums ir lielāks par konkurentiem ceļu būvniecības segmentā, kas nodrošina priekšrocības, pateicoties plašajam tehnikas parkam un mēroga ekonomijai.

LAU ir līderis ceļu un tiltu būvniecības jomā, kā arī ceļu infrastruktūras uzturēšanā. Lai gan tas konkurē ar privātajiem būvuzņēmējiem, tā biznesa modelis būtiski atšķiras no privātā kapitāla konkurentiem – uzņēmums darbojas kā valsts mēroga uzturēšanas operators, nevis tikai projektu izpildītājs. Biznesa modelis sastāv no plaša (vairāk nekā 200) pakalpojumu piedāvājuma, diversificētas līgumu bāzes un integrēta darbības modeļa, kas apvieno izejvielu ieguvi, būvniecību un uzturēšanu.

Uzņēmuma klientu bāzi lielā mērā veido valsts un pašvaldību iestādes. Lielākā daļa pasūtījumu nāk no citām valsts kapitālsabiedrībām – Valsts nekustamajiem īpašumiem (VNĪ) un Latvijas Valsts ceļiem (LVC), savukārt pārējie klienti ir mazāki uzņēmumi un pašvaldības. Sagaidāms, ka uzņēmums centīsies diversificēt klientu portfeli.

Pastāv risks, ka 2028. gadā, beidzoties valsts ceļu uzturēšanas līgumiem un notiekot jauniem iepirkumiem, LAU zaudēs daļu no pašreizējiem līgumiem un attiecīgi daļu ieņēmumu. Izaugsmes iespējas Latvijā ir ierobežotas, un tirgus daļas samazināšanās risks ir salīdzinoši augsts. LAU Infra darbojas tikai Latvijā, kas rada gan operacionālu risku saistībā ar atkarību no viena tirgus, gan ģeopolitisku risku, jo spriedze reģionā joprojām saglabājas. Vadība šajā ziņā ir mēreni optimistiska: tās mērķis ir 2028. gada iepirkumos saglabāt aptuveni 75% no pašreizējā uzturēšanas līgumu portfeļa (atkarībā no konkursu iznākuma). Ņemot vērā, ka šie līgumi veido aptuveni pusi no ieņēmumiem, pat daļēja portfeļa noturēšana ir būtiska naudas plūsmas stabilitātei.

Atsevišķi jāizceļ pārvaldības risks: uzņēmuma padomes priekšsēdētājs vienlaikus ir VNĪ vadītājs, savukārt VNĪ ir viens no lielākajiem LAU klientiem. Šāda pārklāšanās rada potenciālu interešu konfliktu saistīto pušu darījumos. Vadība norāda, ka tas tiek pārvaldīts ar korporatīvās pārvaldības procedūrām un padomes uzraudzību, taču, ņemot vērā, ka liela daļa pasūtījumu nāk no citām valsts kapitālsabiedrībām, šis ir jautājums, ko investoram vērts paturēt prātā.

Pēc uzņēmuma kotēšanas biržā, bažas rada arī akciju likviditāte, jo brīvajā apgrozībā (free float) būs tikai aptuveni 15% akciju. Pēc IPO galvenais akcionārs joprojām būs Latvijas valsts, kas nozīmē ievērojamu politisko risku.

LAU Infra īsteno konservatīvu bilances politiku, uzturot pašu kapitāla īpatsvaru virs 60%, zemu aizņemšanās līmeni, augstu likviditāti un negatīvu neto parādu. Kopumā gan tas ir kapitālietilpīgs uzņēmums, jo tā biznesa modelis paredz uzturēt plašu tehnikas un transportlīdzekļu parku būvniecības projektu īstenošanai. Uzņēmuma pamatlīdzekļus galvenokārt veido dažādas mašīnas, transportlīdzekļi un ražošanas infrastruktūra. Uzņēmums plāno investīciju programmu €34,6 miljonu apmērā, ko paredzēts finansēt ar līdzsvarotu parāda finansējuma un iekšējās naudas plūsmas kombināciju, saglabājot piesardzīgu aizņemšanās līmeni. Ņemot vērā augsto dividenžu izmaksas līmeni, tieši šī capex finansēšana ir galvenais faktors, kam jāseko līdzi, vērtējot brīvās naudas plūsmas segumu.

Pēdējos gados uzņēmums demonstrējis stabilu izaugsmi. 2025. finanšu gadu tas noslēdza ar 97,1 miljona eiro ieņēmumiem, salīdzinot ar 94,8 miljoniem eiro 2024. gadā un 67,3 miljoniem eiro 2023. gadā. EBITDA marža pakāpeniski pieauga, sasniedzot 14,4% 2025. gadā.

Tomēr 2026. gadā tiek prognozēta šo rādītāju pasliktināšanās. Prognozēts, ka ieņēmumi samazināsies līdz 87 miljoniem eiro, savukārt EBITDA marža saruks zem 14% līmeņa. Vadība šo situāciju skaidro ar bargo 2025./2026. gada ziemu, kas aizkavēja darbu uzsākšanu un attiecīgi arī ieņēmumu gūšanu. Kā papildu faktori minēts degvielas un izejmateriālu cenu pieaugums (2025. gadā šīs izmaksas veidoja aptuveni 32% no kopējām izmaksām).

Vadība degvielas cenu ietekmi ir kvantificējusi: ja dīzeļdegvielas mazumtirdzniecības cena saglabāsies pašreizējā līmenī, ietekme uz 2026. gada EBITDA tiek lēsta līdz aptuveni €1 miljonam, taču ja cena pārsniegtu €2,1 par litru, ietekme uz gada peļņu varētu sasniegt līdz €2 miljoniem.

Daļēju aizsardzību pret izejvielu un degvielas cenu svārstībām nodrošina līgumu indeksācija (galvenokārt piesaistīta patēriņa cenu indeksam), kas paredzēta visos ilgtermiņa līgumos un daļā īstermiņa līgumu. Tas mazina, bet pilnībā nenovērš izmaksu pieauguma ietekmi uz maržu.

Uzņēmuma novērtējums šķiet pievilcīgs – tā vērtēšanas rādītāji (P/E, P/B) ir līdzīgi vai nedaudz zemāki nekā Baltijas akciju tirgus vidējie rādītāji, vienlaikus tie ir zemāki nekā Baltijas biržās kotētajiem konkurentiem būvniecības nozarē, piemēram, Merko Ehitus. Ņemot vērā prognozēto peļņas samazinājumu 2026. gadā, uzņēmuma novērtējums izskatās zemāks nekā līdzīgiem uzņēmumiem, kuri darbojās vienā biznesa nišā.

Tomēr salīdzināšana ar citiem uzņēmumiem jāveic piesardzīgi, jo Baltijā un Ziemeļvalstīs faktiski nav tiešu analogu, kas būtu specializējušies tieši ceļu būvniecībā. Lielākajai daļai uzņēmumu ceļu būvniecība veido tikai nelielu daļu no darbības. Tuvākais salīdzināmais uzņēmums ir GRK Infra Somijā, kura darbība pilnībā koncentrēta uz infrastruktūras būvniecību un modernizāciju.

Apņemšanās nodrošināt 7% dividenžu ienesīgumu ir ļoti vērtīga, jo tas pārsniedz aptuveni 5,4% vidējo dividenžu ienesīgumu Baltijas akciju tirgū.

Kopumā LAU Infra vērtējam kā ienākumu, ne izaugsmes stāstu: pievilcīgs dividenžu ienesīgums, saprātīgs novērtējums un konservatīva bilance veido drošības spilvenu. Izaugsme ir mērena un katalizatoru atkarīga - galvenokārt aizsardzības infrastruktūra un PPP, kamēr pamatsegments (ceļu uzturēšana, ~puse ieņēmumu) saskaras ar līgumu pārslēgšanas risku. Investoram jārēķinās ar atkarību no viena tirgus, ģeopolitisko un politisko risku, kā arī zemu likviditāti (free float ~15%). Tādēļ piedāvājums šķiet vispiemērotākais ienākumu orientētam investoram ar ilgāku horizontu, kurš pieņem šos riskus apmaiņā pret stabilu dividenžu plūsmu - mazāk tiem, kas meklē strauju izaugsmi.